四次IPO无果 ，喜马拉雅向现实低头 。亿美元腾雅估

作者 | 郝文、讯音高岩

传了多时的乐喜“喜马拉雅卖身腾讯音乐”的消息，终于靴子落地。马拉

6月10日 ，值缩腾讯音乐娱乐集团（以下简称“腾讯音乐” ，卖身TME、亿美元腾雅估HK1698）正式宣布以12.6亿美元现金加股权的讯音形式全资收购喜马拉雅；收购完成后 ，喜马拉雅将成为腾讯音乐旗下的乐喜全资附属公司。

图源：公告截图

这是两家音频巨头多次绯闻之后的“终于官宣” 。

自从2018年起，值缩腾讯音乐就与喜马拉雅有过多次交易传闻；直至两个月前，卖身还有多家媒体报道称腾讯音乐将以24亿美元现金收购喜马拉雅。亿美元腾雅估

然而，讯音这场收购的最终成交现金为12.6亿美元；公告显示 ，除现金外，腾讯音乐付出的代价是5.1986%的A类普通股，以及向喜马拉雅创始股东分批发行不超过总股本0.37%的股票 。据中金公司测算总对价约28.54亿美元，还较之前传闻的价格高了4亿多美元。

截至北京时间6月11日收盘，腾讯音乐美股和港股分别下跌0.92%、1.43% 。

图源
：百度股市通截图

喜马拉雅多年冲击IPO未果  、行业估值的回调，以及喜马拉雅自身的增长瓶颈
，都让这场并购在多年拉锯之后 ，以一个“打折成交”的方式落幕。

喜马拉雅多年来的窘境并非只是其自身原因
，也有行业受视频等新媒体崛起的影响而整体下行的因素。以2020年在美国纳斯达克挂牌上市的荔枝FM为例
，其上市伊始市值超6亿美元，如今仅剩1481.7万美元 ，可谓跌到了脚后跟。

接下来，无论是对腾讯音乐还是喜马拉雅而言，真正的挑战才刚刚开始。首先是
，无论腾讯音乐还是喜马拉雅
，作为音频市场的两大巨头 ，这场收购是否面临反垄断审查？以及这场迟来的联姻
 ，将如何重塑中国的在线音频格局 ？

01.喜马拉雅的“务实”妥协

对于此次收购 ，喜马拉雅方面发表声明 ，称被收购后将保持现有品牌不变、产品独立运营不变 、核心管理团队不变
 、公司战略方向不变；喜马拉雅高层方面还向媒体表示 ，2025年其员工在岗位、薪酬、福利和期权安排等方面也不会发生变化。

在喜马拉雅公司联合创始人陈小雨 、余建军看来 ，与其单打独斗，不如共享资源、共同研发 ，把精力用在真正提升用户体验和创作者收益上
。

6月11日上午，喜马拉雅组织了一次关于收购的非常简短的内部线上沟通会，参与的人员主要是核心成员；由人力VP主持 ，联席CEO余建军发言，另一位联席CEO陈小雨并未上台发言。有媒体报道称，余建军一开口就哭了 。

换位思考不难理解 ，成立13年 、4次冲击IPO未果 ，最终“卖身”给互联网大厂 ，作为创始团队的不甘心和无奈也是人之常情。余建军拉拉杂杂说了很多，提到“还有很多流程要走 ，两边会有一年交割期”；他的发言结束后，人力VP收尾简单讲了几句，沟通会便迅速结束了。

对于喜马拉雅而言，这场并购不仅是一纸协议的落定，更像是其独立征战多年的“务实”妥协
 。

作为在线音频行业的龙头老大，喜马拉雅经历了12轮融资 ，背后机构阵容可谓豪华，合计融资额近百亿元。然而，喜马拉雅的最后一轮融资停留在2021年4月 ，当时投后估值折合人民币超过43亿美金（约300亿元）。如今在4年后，其估值却已经缩水了约三分之一 。

众多投资机构带来的退出压力不言而喻，2021年也是喜马拉雅首次冲击IPO上市的起点。2021年5月，喜马拉雅曾首度寻求美股上市
，又在四个月后撤回；后来于2021年与2022年先后在港交所提交IPO申请且更新招股书，但依然未有下文；2024年4月13日 ，喜马拉雅第四次递交了招股书，但这一次，依旧无果 。

从美股到港股，从2021年到2024年，喜马拉雅四度冲击IPO，最终全部折戟。外界看到的是一次次递表更新、业务调整和估值重估的消息 ，背后却是这家公司在资本寒冬中路越走越窄的现实困境。

在多次冲击IPO未果后 ，喜马拉雅进行了大规模人员调整。据“趣解商业”了解，2021年末 ，喜马拉雅全职雇员数量还有4342名 ， 2023年末时只剩2637名，裁员超过1700人。多位内部人士曾透露，喜马拉雅在2023年底曾进行过一次较大规模裁员，2024年也进行了两三波的人员汰换 ，最新一波组织变动是在2025年年初
。

公开资料显示，仅2018年到2021年四年间，喜马拉雅就合计亏损了99亿元，直至在2023年才实现了2.237亿元的经调整盈利。只不过 ，实现盈利主要的手段不是开源，而是通过大幅度削减销售及营销开支  ，以及裁撤人力成本实现的。

所以这一串数字
，勾勒出的不是喜马拉雅的高光时刻 ，而是它在长期拉扯中的疲态挣扎
 。

从用户规模、内容资源到品牌声量，喜马拉雅依然是行业头部的存在，但其商业化却难称稳健。2023年喜马拉雅移动端平均月活用户3.03亿，同比增速降至3.9%；付费用户占比从12.9%降至11.9%，用户日均收听时长从144分钟萎缩至130分钟
。而收入增速已连续三年低于5%
，2023年收入增速更是断崖式下滑至仅1.7%，几近停滞。

知识付费红利消退
、广告收入增长乏力、会员体系覆盖有限，再加上版权纠纷问题缠身
，导致喜马拉雅始终陷于“内容成本高+变现效率低”的两难局面，一旦资本输血放缓，生存空间就越发艰难。

在被腾讯音乐收购之后
，喜马拉雅第一时间关于现有品牌 、产品独立运营
、核心管理团队以及公司战略发展方向将保持不变的表态，但更像是一种“过渡性承诺”，而非长久的运营策略。

在商业并购的语境中 ，所谓“保持独立”通常只是为了平稳过渡  、稳定军心 。一旦进入整合期 ，产品形态、组织架构、会员体系、内容资源、数据后台等，必然会逐步融合进母公司体系。特别是对于腾讯音乐这种拥有强大系统能力与生态资源的巨头而言 ，收购的意义并不止于财务合并，而是生态重构与协同整合。

此时此刻，与其说喜马拉雅是在“卖身” ，不如说是在主动寻找一个更大的体系，以谋求延续与发展；而腾讯音乐，恰恰提供了这样一个平台。从某种程度上看，在经历了估值腰斩、裁员止损、盈利交卷 、并入巨头的一连串动作背后
，也是一家互联网公司 ，从理想式生长转向务实型收缩的完整转型过程。

对于喜马拉雅而言，这将是一场艰难但必须面对的整合过程；它必须逐步放弃“独立平台”的执念 ，转而适应一个更加集团化、平台化的运行逻辑。但这不是结束，而是告别旧叙事的开始 。

从“在线音频市场龙头”变成“腾讯声音生态一环”，喜马拉雅做出了它必须做的选择 ，即牺牲部分梦想 ，换取一次稳定的着陆。当然
，未来的喜马拉雅仍然会讲故事，但讲的将不再是自己的独立成长史，而是腾讯音乐生态下的一段章节。

随着腾讯音乐的全资控股，喜马拉雅成立13年以来股东中的投资机构也终于将“解套”。

翻看喜马拉雅的股东结构，其中的投资机构主要分为财务投资者和战略投资者两大类 。财务投资者包括泛大西洋投资集团、挚信资本、高盛、兴旺投资、创世伙伴资本、普华资本、合鲸资本等；战略投资者则包括腾讯 、阅文、小米 、好未来、索尼音乐等。

知名观察家 、危机公关专家王冠雄表示 ，“对于喜马拉雅的投资人而言 ，这不算一笔赚钱的生意 。早期投资人付出的资本少，但是陪跑了十几年 ，如何和LP交代 ？顶多算是平进平出 ，后期的投资机构甚至产生了亏损 ，站在投资机构角度，怎么看也算不上成功的投资。但喜马拉雅这个case的大结局 ，并不单纯是互联网行业本身的原因 ，更深层次的，还有内容生态、退出机制 、乃至美元基金的未来等等
。”

02.腾讯音乐的“上位”之路

如果回顾腾讯音乐近几年来的动作，不难发现其始终都在通过资本运作扩充版图。

2016年
，腾讯将旗下QQ音乐与海洋音乐整合 ，成立腾讯音乐；在此次整合后，腾讯音乐坐拥QQ音乐 、酷狗音乐、酷我音乐和全民K歌四大品牌，牢牢占据了在线音乐流媒体市场的统治地位
 。

与此同时
，在音乐版权领域 ，腾讯音乐凭借腾讯系的资本优势，也早早建立了头部唱片公司的版权合作壁垒。2017年，腾讯音乐不仅成功拿下杰威尔、相信音乐、英皇娱乐
、YG娱乐等知名版权公司的独家协议，还集齐华纳、索尼、环球三大国际唱片公司的独家版权协议 
，就此奠定了在行业当中的霸主地位。

数据显示 ，当时腾讯音乐的版权库里拥有超过6000万首作品，留下来的独家版权歌曲基本都是具有巨大号召力的歌手的作品，这也成为了其差异化竞争的关键。

而在2021年1月，腾讯音乐从阅文集团 、懒人听书团队以及其他投资者等股东处 ，收购懒人听书100%股权，交易金额为27亿元；没过多久，后者和酷我畅听合并 ，升级为全新品牌“懒人畅听”
。至此
，腾讯音乐通过多品牌并购策略，实现了在线音乐 、社交娱乐、播客音频等多元化布局 ，形成了庞大的生态护城河。

也正是凭借着这种独家、全面的资源优势和庞大的流量，腾讯音乐的营收、净利润一再增长 ，成为在线音乐市场上独树一帜的存在 。

今年3月，腾讯音乐发布了2024年全年财报。数据显示，2024年全年腾讯音乐总收入同比增长2.3%至284亿元；调整后净利润同比增长30.7%至81.4亿元 。其中，在线音乐服务收入同比上涨25.5%至217.4亿元，占腾讯音乐总营收超过75%，成为公司业绩增长核心驱动力。

作为对比，另一家在线音乐头部平台网易云音乐在2024年营收79.5亿元，经调整净利润17亿元 ，经调整净利仅达到了腾讯音乐的五分之一。即便是放大到整个文娱行业，恐怕都没有一家长视频平台或是内容公司 ，能够创造如同腾讯音乐这么高的业绩利润。

不过
 ，腾讯音乐虽然在音乐版权和社交娱乐领域已建立强势优势 ，但在长音频内容领域始终存在明显短板。此前收购懒人听书，曾被视为腾讯音乐试图打入播客与有声内容领域的前哨战，但由于懒人听书体量有限，影响力远不及喜马拉雅。而此次收购喜马拉雅，显然是一次更彻底、更具战略意义的补位
。

毕竟，喜马拉雅作为国内音频领域的领军者，拥有着超过3亿的全场景月活跃用户，其中拥有超过1.3亿的移动端平均月活跃用户数；在“耳朵经济”这条赛道上，基本等同于行业代名词。其庞大的主播生态 、内容版权及用户基础，将帮助腾讯音乐快速完善长音频版图 。

更重要的是，这笔收购不只是一次对内容资产的获取 ，更是腾讯音乐向“深内容
、强陪伴”场景的关键跃迁 。如今，腾讯音乐已不再是单一的音乐平台
，而是在逐步走向一个集音乐 、播客、有声书、社交 、K歌于一体的“声音生态”。此次喜马拉雅的加入，意味着这个“声音生态”首次打通了从快节奏到慢节奏、从泛娱乐到深陪伴的完整路径，生态闭环基本成型
。

03.整合路漫漫 ？

关于这起震动音频市场的“世纪大并购” ，中金公司研报分析
：长音频和音乐将在内容和用户两端形成互补，两者的用户重合仅为9.9%  ，若收购事项落地 ，差异化的内容权益将帮助付费用户精细化运营 ，为持续增长提供支持。但其也提及对于腾讯音乐的风险：收购尚未完全落地，竞争加剧
 、监管趋严 ，在线音乐增长业务放缓，社交娱乐收入持续承压。

知名观察家、危机公关专家王冠雄认为 ，腾讯音乐把喜马拉雅收购之后 ，对其生态是个很强大的补充。“腾讯音乐发力较晚，但它体量实在太大了，现在的行业位置已经是公认的。买喜马拉雅也是逢低入手
，而且这个价格一半现金一半股票 ，对腾讯来说是很合算的
。”

不过 ，整合之后腾讯音乐内部的产品线重叠 、资源争夺是个问题；以及未来如何调整腾讯音乐与喜马拉雅的会员体系
、如何避免重合会员流失风险
，都是潜在问题 。

此外，喜马拉雅带给腾讯音乐的投资回报率难言明朗 。仅计算12.6亿美元的收购现金就相当于腾讯音乐2024年净利润71.1亿元的约两年半总和；而喜马拉雅的收入增长已从2021年的43.7%断崖式下滑至2023年的1.7%。喜马拉雅直到2023年才实现了2.237亿元的经调整盈利，2024年“降本增效”后这一数据为5亿元；面对这样一个增长几近停滞 ，又不怎么赚钱的业务 ，腾讯音乐的高溢价收购如何回本是个现实的问题
。

接下来，腾讯音乐要“迎娶”喜马拉雅还有许多难关要过，例如反垄断等监管审查、投入回报 、深度整合 、文化融合……对于这起音频市场发展十余年来最大规模并购
，带给行业的究竟是弊大于利或是利大于弊 ，还要经过时间和市场的验证
。

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